Udgangspunktet er en passende budgetteringsmodel, der tager højde for de økonomiske sammenhænge i den overdragne virksomhed.

Fremgangsmåden er først at budgettere selskabets omsætning. Derefter budgetteres de årlige omkostninger og forskydninger i driftskapitalen (for eksempel forskydningen imellem primo debitorer og ultimo debitorer). Der beregnes og fratrækkes skat af pengestrømme fra driften. I forlængelse heraf skal der ved værdiansættelsen opgøres en værdi af de skattemæssige afskrivninger, en såkaldt "TAB" (Tax Amortized Benefit), for de aktiver, hvor handelsværdien findes ved en værdiansættelsesberegning.

Det er vigtigt at holde fast i, at det er den konkrete pengestrøm fra driften, der medtages. Eksempelvis har konsekvenslovens § 17 (lov nr. 460 af 12. juni 2009), om fradrag i det første års skattepligtige indkomst af regulering af underskud, der er opstået i regnskabsåret før overgangen til skattepligt, alene betydning for at beregne skatten.

Den opgjorte pengestrøm tilbagediskonteres til overdragelsestidspunktet og opsummeres.

For ikke at skulle budgettere for meget lange perioder - i princippet for hele vandvirksomhedens restlevetid - kan budgettet opdeles i flere perioder. Dette kan eksempelvis være en egentlig budgetperiode, en forecastperiode og en terminalperiode.

En egentlig budgetperiode er baseret på de driftsmæssige budgetter, der er udarbejdet og tilgængelige for selskabet på værdiansættelsestidspunktet.

En forecastperiode er en videreførelse af budgetterne, der er baseret på konkrete forudsætninger og antagelser om hvordan de forventede pengestrømme vil udvikle sig.

En terminalperiode, der er en matematisk model for værdien af en stabil "uendelig" indkomst, kan afløse budgetterings- og/eller forecastperioden, når der er opnået "steady state". Steady state er den tilstand, hvor virksomheden kan siges at være i stabil gænge.

Vandselskaberne er underlagt en lovgivningsmæssig regulering (hvile-i-sig-selv princippet og prisloftbekendtgørelsen), der betyder, at selskaberne efter afholdte investeringer ikke kan generere en overskudslikviditet i det uendelige. I terminalperioden bør pengestrømmene derfor i princippet gå mod nul. Af mere praktiske årsager finder vi dog, at der kan argumenters for positive pengestrømme i terminalperioden.

Hvis der forudsættes positiv pengestrøm i terminalperioden, skal man under alle omstændigheder være opmærksom på den økonomiske betydning for værdiansættelsen, idet der i princippet er tale om en forudsætning, der strider mod hvile-i-sig-selv-princippet.

Den økonomiske betydning af terminalperioden afhænger af forholdet mellem størrelsen på den positive pengestrøm i terminalperioden og størrelsen på diskonteringsfaktoren i terminalperioden. En positiv pengestrøm i terminalperioden bør vurderes kritisk og for eksempel udfases via en negativ vækst.

Der kan være forhold omkring indregning af likviditetseffekten af overgangen til den specifikke regulering i medfør af prisloftsbekendtgørelsen¹, der gør en relativ lang budgetperiode nødvendig. Som udgangspunkt bør budget- og forecastperioderne, hvor pengestrømmene er estimeret på baggrund af eksplicitte budgetter og forudsætninger, være lange nok til, at alle kendte og væsentlige forhold af betydning for vandselskabernes aktivers fremtidige værdi findes bedst muligt afspejlet. Et eksempel på en reel, men vanskeligt kvantificerbar effekt, kan være en eventuelt positiv effekt af værdier af driftsmidler i den reguleringsmæssige åbningsbalance, der mere end opvejer lave investeringsbehov. Disse forhold vil variere fra vandvirksomhed til vandvirksomhed.

Beregningen kan illustreres således:

Den tilbagediskonterede nutidsværdi af de fremtidige betalinger tillægges netto rentebærende gæld, hvorved fremkommer den beregnede handelsværdi af virksomhedens samlede egenkapital.

1. Omsætning
   En hensigtsmæssig konkret fremgangsmåde kunne være, at tage udgangspunkt i historisk leverede vandmængder, sammenholdt med de priser som fremgår af godkendte takstblade eller som kan forventes godkendt, jf. prisloftsbekendtgørelsens bestemmelser herom samt kommunalbestyrelsens politik på området. Effekten af kendte og sikre fremtidige forhold (eksempelvis udvidelse af antal stik) indkalkuleres.
   
   
2. Omkostninger
   De årlige omkostninger budgetteres enten som procentdele af aktiviteten (afsætningen eller omsætningen) eller som en årlig forøgelse af et basistal med forventede prisstigninger (henholdsvis variable og faste omkostninger). Hvis omkostningerne afhænger af andre forhold (antal stik eller lignende), kan disse andre forhold anvendes som budgetteringsbasis.
   
   
3. Investeringer
   Investeringernes effekt på pengestrømmene består af en udbetaling til selve investeringen, efterfulgt af en længere årrækkes indbetalinger i form af en årlig forøgelse af indtægten, jf. prisloftsreguleringsbekendtgørelsens §§ 10 til 12. Specielt i en terminalperiode tenderer disse forhold mod at balancere.
   
   Hvis der ved værdiansættelsen ses bort fra nye investeringer vil den pengestrøm, der kan henføres direkte til de eksisterende aktiver, langsomt henfalde. Henfaldsperioden vil afhænge af de eksisterende aktivers tilbageværende levetid. Resultatet af denne fremgangsmåde vil kunne udgøre handelsværdien af de eksisterende aktiver, uden behov for efterfølgende allokering, jf. afsnit 4.
   
   
4. Diskonteringssats
   Diskonteringssatsen skal som udgangspunkt afspejle sig i en uafhængig investors afkastkrav ved en tilsvarende investering.
   
   Der er en sammenhæng mellem risiko ved de frie pengestrømme og diskonteringsfaktoren. Diskonteringsfaktoren skal grundlæggende kompensere for tid og risiko. Hvis en bestemt pengestrøm med fuld sikkerhed modtages efter en periode, skal diskonteringsfaktoren udelukkende kompensere for tid. I så fald er prisen for at holde penge den risikofri rente. Hvis der er risiko forbundet med den fremtidige pengestrøm, må der yderligere kompenseres herfor. Dette sker ved, at den risikofri rente tillægges en risikopræmie.
   
   Diskonteringssatsen findes for eksempel som vist i vores vejledning Transfer Pricing; kontrollerede transaktioner; værdiansættelse.
   
   
5. Terminalværdi
   Terminalværdien beregnes således:
   
   CF / (diskonteringsfaktoren - konstant vækst i terminalperioden), hvor
   • CF = Normaliseret pengestrøm i det første år efter budgetperioden.
   • Diskonteringsfaktoren er beregnet under punkt 3.4 ovenfor.
   • Den konstante vækst fastsættes under hensyn til de konkrete forventninger til virksomheden.

Hvis der er en budgetperiode, skal terminalværdien diskonteres med samme diskonteringsfaktor, som anvendes for det sidste år i budgetperioden.

For en uddybende forklaring på disse forhold, se vores vejledning Transfer Pricing; kontrollerede transaktioner; værdiansættelse.